四次IPO无果，喜马拉雅向现实低头。亿美元腾雅估

作者 | 郝文、讯音高岩

传了多时的乐喜“喜马拉雅卖身腾讯音乐”的消息，终于靴子落地。马拉

6月10日，值缩腾讯音乐娱乐集团（以下简称“腾讯音乐”
 ，卖身TME、亿美元腾雅估HK1698）正式宣布以12.6亿美元现金加股权的讯音形式全资收购喜马拉雅；收购完成后
，喜马拉雅将成为腾讯音乐旗下的乐喜全资附属公司。

图源：公告截图

这是两家音频巨头多次绯闻之后的“终于官宣”。

自从2018年起，值缩腾讯音乐就与喜马拉雅有过多次交易传闻；直至两个月前，卖身还有多家媒体报道称腾讯音乐将以24亿美元现金收购喜马拉雅 。亿美元腾雅估

然而，讯音这场收购的最终成交现金为12.6亿美元；公告显示 ，除现金外，腾讯音乐付出的代价是5.1986%的A类普通股，以及向喜马拉雅创始股东分批发行不超过总股本0.37%的股票 。据中金公司测算总对价约28.54亿美元
，还较之前传闻的价格高了4亿多美元。

截至北京时间6月11日收盘
，腾讯音乐美股和港股分别下跌0.92%、1.43%。

图源：百度股市通截图

喜马拉雅多年冲击IPO未果、行业估值的回调
，以及喜马拉雅自身的增长瓶颈，都让这场并购在多年拉锯之后 
，以一个“打折成交”的方式落幕 。

喜马拉雅多年来的窘境并非只是其自身原因 ，也有行业受视频等新媒体崛起的影响而整体下行的因素。以2020年在美国纳斯达克挂牌上市的荔枝FM为例
，其上市伊始市值超6亿美元 ，如今仅剩1481.7万美元
，可谓跌到了脚后跟 。

接下来，无论是对腾讯音乐还是喜马拉雅而言，真正的挑战才刚刚开始。首先是，无论腾讯音乐还是喜马拉雅，作为音频市场的两大巨头 ，这场收购是否面临反垄断审查？以及这场迟来的联姻
，将如何重塑中国的在线音频格局？

01.喜马拉雅的“务实”妥协

对于此次收购，喜马拉雅方面发表声明
，称被收购后将保持现有品牌不变、产品独立运营不变 、核心管理团队不变 、公司战略方向不变；喜马拉雅高层方面还向媒体表示，2025年其员工在岗位、薪酬、福利和期权安排等方面也不会发生变化
  。

在喜马拉雅公司联合创始人陈小雨、余建军看来 ，与其单打独斗，不如共享资源 、共同研发，把精力用在真正提升用户体验和创作者收益上。

6月11日上午 ，喜马拉雅组织了一次关于收购的非常简短的内部线上沟通会
，参与的人员主要是核心成员；由人力VP主持，联席CEO余建军发言，另一位联席CEO陈小雨并未上台发言。有媒体报道称，余建军一开口就哭了。

换位思考不难理解，成立13年、4次冲击IPO未果
 ，最终“卖身”给互联网大厂 ，作为创始团队的不甘心和无奈也是人之常情。余建军拉拉杂杂说了很多 ，提到“还有很多流程要走
，两边会有一年交割期”；他的发言结束后，人力VP收尾简单讲了几句，沟通会便迅速结束了 。

对于喜马拉雅而言，这场并购不仅是一纸协议的落定
，更像是其独立征战多年的“务实”妥协
。

作为在线音频行业的龙头老大，喜马拉雅经历了12轮融资，背后机构阵容可谓豪华，合计融资额近百亿元 。然而 ，喜马拉雅的最后一轮融资停留在2021年4月，当时投后估值折合人民币超过43亿美金（约300亿元）。如今在4年后，其估值却已经缩水了约三分之一 。

众多投资机构带来的退出压力不言而喻 ，2021年也是喜马拉雅首次冲击IPO上市的起点 。2021年5月，喜马拉雅曾首度寻求美股上市，又在四个月后撤回；后来于2021年与2022年先后在港交所提交IPO申请且更新招股书，但依然未有下文；2024年4月13日
，喜马拉雅第四次递交了招股书，但这一次，依旧无果 。

从美股到港股，从2021年到2024年
，喜马拉雅四度冲击IPO ，最终全部折戟。外界看到的是一次次递表更新 、业务调整和估值重估的消息，背后却是这家公司在资本寒冬中路越走越窄的现实困境。

在多次冲击IPO未果后，喜马拉雅进行了大规模人员调整。据“趣解商业”了解，2021年末，喜马拉雅全职雇员数量还有4342名， 2023年末时只剩2637名
 ，裁员超过1700人。多位内部人士曾透露，喜马拉雅在2023年底曾进行过一次较大规模裁员 ，2024年也进行了两三波的人员汰换，最新一波组织变动是在2025年年初。

公开资料显示
，仅2018年到2021年四年间 ，喜马拉雅就合计亏损了99亿元，直至在2023年才实现了2.237亿元的经调整盈利
。只不过 ，实现盈利主要的手段不是开源 ，而是通过大幅度削减销售及营销开支，以及裁撤人力成本实现的。

所以这一串数字，勾勒出的不是喜马拉雅的高光时刻，而是它在长期拉扯中的疲态挣扎 。

从用户规模
、内容资源到品牌声量，喜马拉雅依然是行业头部的存在 
，但其商业化却难称稳健。2023年喜马拉雅移动端平均月活用户3.03亿，同比增速降至3.9%；付费用户占比从12.9%降至11.9%
 ，用户日均收听时长从144分钟萎缩至130分钟。而收入增速已连续三年低于5%
，2023年收入增速更是断崖式下滑至仅1.7% ，几近停滞。

知识付费红利消退 、广告收入增长乏力、会员体系覆盖有限，再加上版权纠纷问题缠身 ，导致喜马拉雅始终陷于“内容成本高+变现效率低”的两难局面
，一旦资本输血放缓，生存空间就越发艰难。

在被腾讯音乐收购之后，喜马拉雅第一时间关于现有品牌
、产品独立运营 、核心管理团队以及公司战略发展方向将保持不变的表态，但更像是一种“过渡性承诺” ，而非长久的运营策略 。

在商业并购的语境中 ，所谓“保持独立”通常只是为了平稳过渡、稳定军心。一旦进入整合期，产品形态、组织架构 、会员体系 、内容资源 、数据后台等，必然会逐步融合进母公司体系。特别是对于腾讯音乐这种拥有强大系统能力与生态资源的巨头而言，收购的意义并不止于财务合并，而是生态重构与协同整合 。

此时此刻 ，与其说喜马拉雅是在“卖身” ，不如说是在主动寻找一个更大的体系 ，以谋求延续与发展；而腾讯音乐，恰恰提供了这样一个平台。从某种程度上看，在经历了估值腰斩 、裁员止损 、盈利交卷 、并入巨头的一连串动作背后 ，也是一家互联网公司，从理想式生长转向务实型收缩的完整转型过程。

对于喜马拉雅而言，这将是一场艰难但必须面对的整合过程；它必须逐步放弃“独立平台”的执念，转而适应一个更加集团化、平台化的运行逻辑。但这不是结束 ，而是告别旧叙事的开始 。

从“在线音频市场龙头”变成“腾讯声音生态一环”，喜马拉雅做出了它必须做的选择，即牺牲部分梦想，换取一次稳定的着陆
。当然
，未来的喜马拉雅仍然会讲故事 ，但讲的将不再是自己的独立成长史，而是腾讯音乐生态下的一段章节。

随着腾讯音乐的全资控股，喜马拉雅成立13年以来股东中的投资机构也终于将“解套”。

翻看喜马拉雅的股东结构 ，其中的投资机构主要分为财务投资者和战略投资者两大类。财务投资者包括泛大西洋投资集团、挚信资本、高盛、兴旺投资、创世伙伴资本、普华资本、合鲸资本等；战略投资者则包括腾讯
、阅文、小米、好未来、索尼音乐等。

知名观察家 、危机公关专家王冠雄表示 ，“对于喜马拉雅的投资人而言，这不算一笔赚钱的生意
。早期投资人付出的资本少 ，但是陪跑了十几年，如何和LP交代
？顶多算是平进平出，后期的投资机构甚至产生了亏损 ，站在投资机构角度，怎么看也算不上成功的投资 
。但喜马拉雅这个case的大结局，并不单纯是互联网行业本身的原因 ，更深层次的 ，还有内容生态 、退出机制、乃至美元基金的未来等等 。”

02.腾讯音乐的“上位”之路

如果回顾腾讯音乐近几年来的动作 ，不难发现其始终都在通过资本运作扩充版图 。

2016年
，腾讯将旗下QQ音乐与海洋音乐整合 ，成立腾讯音乐；在此次整合后 ，腾讯音乐坐拥QQ音乐  、酷狗音乐、酷我音乐和全民K歌四大品牌，牢牢占据了在线音乐流媒体市场的统治地位。

与此同时，在音乐版权领域，腾讯音乐凭借腾讯系的资本优势，也早早建立了头部唱片公司的版权合作壁垒。2017年，腾讯音乐不仅成功拿下杰威尔
、相信音乐、英皇娱乐 、YG娱乐等知名版权公司的独家协议，还集齐华纳  、索尼 、环球三大国际唱片公司的独家版权协议 ，就此奠定了在行业当中的霸主地位。

数据显示，当时腾讯音乐的版权库里拥有超过6000万首作品，留下来的独家版权歌曲基本都是具有巨大号召力的歌手的作品，这也成为了其差异化竞争的关键。

而在2021年1月，腾讯音乐从阅文集团、懒人听书团队以及其他投资者等股东处 ，收购懒人听书100%股权 ，交易金额为27亿元；没过多久，后者和酷我畅听合并，升级为全新品牌“懒人畅听” 
。至此，腾讯音乐通过多品牌并购策略，实现了在线音乐、社交娱乐、播客音频等多元化布局 ，形成了庞大的生态护城河
。

也正是凭借着这种独家 
、全面的资源优势和庞大的流量
，腾讯音乐的营收
、净利润一再增长 ，成为在线音乐市场上独树一帜的存在 。

今年3月 ，腾讯音乐发布了2024年全年财报 。数据显示 ，2024年全年腾讯音乐总收入同比增长2.3%至284亿元；调整后净利润同比增长30.7%至81.4亿元。其中，在线音乐服务收入同比上涨25.5%至217.4亿元
，占腾讯音乐总营收超过75% ，成为公司业绩增长核心驱动力 。

作为对比 
，另一家在线音乐头部平台网易云音乐在2024年营收79.5亿元 ，经调整净利润17亿元，经调整净利仅达到了腾讯音乐的五分之一 。即便是放大到整个文娱行业 
，恐怕都没有一家长视频平台或是内容公司 ，能够创造如同腾讯音乐这么高的业绩利润
。

不过，腾讯音乐虽然在音乐版权和社交娱乐领域已建立强势优势 ，但在长音频内容领域始终存在明显短板 。此前收购懒人听书，曾被视为腾讯音乐试图打入播客与有声内容领域的前哨战 ，但由于懒人听书体量有限，影响力远不及喜马拉雅。而此次收购喜马拉雅，显然是一次更彻底、更具战略意义的补位 。

毕竟，喜马拉雅作为国内音频领域的领军者，拥有着超过3亿的全场景月活跃用户 ，其中拥有超过1.3亿的移动端平均月活跃用户数；在“耳朵经济”这条赛道上，基本等同于行业代名词。其庞大的主播生态 、内容版权及用户基础，将帮助腾讯音乐快速完善长音频版图 。

更重要的是，这笔收购不只是一次对内容资产的获取 ，更是腾讯音乐向“深内容、强陪伴”场景的关键跃迁。如今 ，腾讯音乐已不再是单一的音乐平台，而是在逐步走向一个集音乐、播客 、有声书 、社交、K歌于一体的“声音生态”。此次喜马拉雅的加入，意味着这个“声音生态”首次打通了从快节奏到慢节奏、从泛娱乐到深陪伴的完整路径，生态闭环基本成型
。

03.整合路漫漫？

关于这起震动音频市场的“世纪大并购” ，中金公司研报分析：长音频和音乐将在内容和用户两端形成互补 ，两者的用户重合仅为9.9%，若收购事项落地  ，差异化的内容权益将帮助付费用户精细化运营，为持续增长提供支持。但其也提及对于腾讯音乐的风险：收购尚未完全落地，竞争加剧 、监管趋严，在线音乐增长业务放缓 ，社交娱乐收入持续承压。

知名观察家
 、危机公关专家王冠雄认为 ，腾讯音乐把喜马拉雅收购之后，对其生态是个很强大的补充。“腾讯音乐发力较晚，但它体量实在太大了，现在的行业位置已经是公认的。买喜马拉雅也是逢低入手
，而且这个价格一半现金一半股票
，对腾讯来说是很合算的
。”

不过，整合之后腾讯音乐内部的产品线重叠、资源争夺是个问题；以及未来如何调整腾讯音乐与喜马拉雅的会员体系、如何避免重合会员流失风险，都是潜在问题。

此外 ，喜马拉雅带给腾讯音乐的投资回报率难言明朗。仅计算12.6亿美元的收购现金就相当于腾讯音乐2024年净利润71.1亿元的约两年半总和；而喜马拉雅的收入增长已从2021年的43.7%断崖式下滑至2023年的1.7%。喜马拉雅直到2023年才实现了2.237亿元的经调整盈利，2024年“降本增效”后这一数据为5亿元；面对这样一个增长几近停滞，又不怎么赚钱的业务 ，腾讯音乐的高溢价收购如何回本是个现实的问题
。

接下来
，腾讯音乐要“迎娶”喜马拉雅还有许多难关要过，例如反垄断等监管审查、投入回报、深度整合
、文化融合……对于这起音频市场发展十余年来最大规模并购，带给行业的究竟是弊大于利或是利大于弊 ，还要经过时间和市场的验证 。

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